從我國實際情況看，地方政府債務(wù)置換是地方政府隱性負債陽光化與融資期限和成本的優(yōu)化。在這個過程中，并不增加年度的赤字規(guī)模，也無涉所謂通過中央銀行定向購買債券的“量化寬松政策”。
當然，在地方政府債務(wù)置換過程中也會出現(xiàn)資金的漏損，部分債權(quán)人拿回資金后會離開地方政府債務(wù)市場，因此，還是有可能帶來一定程度的資金不足。如果央行在通盤的調(diào)控政策把握中認為有必要，是可以在某些時候通過貨幣政策工具的操作適當增加流通中貨幣量的，但在這個過程中，中央銀行貨幣政策并不需要“大水漫灌”，而是根據(jù)我國宏觀經(jīng)濟運行的實際情況適度調(diào)整貨幣政策的流動性供給水平，這完全可以結(jié)合近年已有若干次操作動作的降息、降準和央行的公開市場操作等來把握。
近日，財政部宣布發(fā)行地方存量債務(wù)1萬億元置換債券，主要用來處理截至2013年6月30日地方政府負有償還責(zé)任的存量債務(wù)的“消化”問題，這部分債務(wù)中將于今年到期的約有1.86萬億元。這些置換債券將按市場化原則在銀行間和交易所債券市場發(fā)行，并鼓勵符合條件的機構(gòu)投資者和個人購買。
對于中國地方政府債務(wù)置換計劃，社會上出現(xiàn)了不同的解讀，其中一個顯然落入認識誤區(qū)的看法，是將地方政府債務(wù)置換計劃作為中國版的“QE”，認為是寬松貨幣政策的體現(xiàn)，即認為地方政府債務(wù)置換計劃的執(zhí)行將會導(dǎo)致中央銀行直接或間接買入這些置換之后的債務(wù)工具，從而增加基礎(chǔ)貨幣供給，再現(xiàn)美國和歐洲量化寬松的貨幣政策操作。
其實從我國實際情況看，地方政府債務(wù)置換是地方政府隱性負債陽光化與融資期限和成本的優(yōu)化。在這個過程中，并不增加年度的赤字規(guī)模，也無涉所謂通過中央銀行定向購買債券的“量化寬松政策”。
地方政府債務(wù)置換是財政治理現(xiàn)代化的手段之一
目前，我國推行的地方政府債務(wù)置換計劃，實質(zhì)上是把以前隱性的地方政府債務(wù)轉(zhuǎn)化為顯性的地方政府債務(wù)。換言之，就是把中央政府已經(jīng)審計和情況調(diào)查所認定的地方政府債務(wù)（主要包括通過地方融資平臺舉借的銀行貸款、城投債、信托融資等等），轉(zhuǎn)化成中央政府協(xié)調(diào)之下與市場對接的更為規(guī)范的債券。這一舉措當然包括把原期限較短、融資成本較高的地方債盡量轉(zhuǎn)為期限較長、融資成本較低的地方債的意圖，但也并非只是簡單的債務(wù)置換，實際上包含了對既有政府債務(wù)管理制度的治理改革。在此之前，除中央政府代省級地方政府發(fā)行和地方試點自借自還的債務(wù)之外，地方政府是不能舉債的，雖然各地方一直也通過各種隱性方式舉債融資，但都處于“暗箱操作”的狀態(tài)。這種現(xiàn)象的存在不僅使得地方政府債務(wù)規(guī)模難以透明，也會大量發(fā)生為規(guī)避政策風(fēng)險導(dǎo)致地方政府經(jīng)過層層包裝借入債務(wù)、實際貸款利率遠高于市場水平的情況。允許地方政府“陽光化”發(fā)債，是新《預(yù)算法》的一個重要立法進步，也標志著我國財政治理在這一領(lǐng)域正在步入現(xiàn)代化，它為地方政府舉債發(fā)展打開了明渠和正門，使地方政府債務(wù)堵暗溝、關(guān)后門，有利于防范風(fēng)險。同時，地方政府舉債過程中，也用不著層層包裝拉升融資成本，中央政府和社會各方也能夠及時了解各地方政府的債務(wù)情況，發(fā)揮監(jiān)督作用，降低地方政府舉債融資的隨意性，起到對地方舉債機制興利除弊的作用。
就現(xiàn)階段的地方政府債務(wù)狀況而言，實行地方政府債務(wù)置換計劃，也是解決當前地方政府債務(wù)面臨的還本付息壓力的直接措施，對于盡快消化地方政府存量債務(wù)、降低地方政府債務(wù)風(fēng)險和降低金融風(fēng)險具有重要意義。這是因為，地方政府債務(wù)存量中很大一部分是各類商業(yè)銀行持有的，或者是由各級商業(yè)銀行作為中介借入的，這些債務(wù)與商業(yè)銀行直接相關(guān)，地方政府債務(wù)如果出現(xiàn)問題，首當其沖的就是各類商業(yè)銀行，通過地方政府債務(wù)置換計劃，商業(yè)銀行的資產(chǎn)能夠盡可能得到保全，有助于防范可能的金融風(fēng)險。
地方政府債務(wù)置換不需要貨幣流動性“大水漫灌”
我國地方政府債務(wù)置換并不是嚴格意義上的地方政府債務(wù)重組，不涉及對債務(wù)的注銷或縮減，只是將地方政府債務(wù)的形式由平臺債、銀行貸款、城投債、信托計劃等轉(zhuǎn)變?yōu)楣_發(fā)行的債券，主要目的：一是增強債權(quán)人信心；二是要通過公開發(fā)行債券的形式降低融資成本，據(jù)測算可降低融資成本4%-5%（如以此對應(yīng)十余萬億元為基數(shù)的地方政府存量債務(wù)解決過程，至少可以節(jié)省融資成本4000-5000億元）；三是當大部分地方政府債務(wù)都可以通過公開發(fā)行債券的方式置換之后，地方政府就不會為了還款接受更高的融資成本，從而有利于降低市場實際利率水平。
與此同時，地方政府債務(wù)置換實質(zhì)上還是一種地方政府債務(wù)信用的增級方式，作為原有債權(quán)人的銀行利益仍有基本保障，在將相對短期的地方政府債務(wù)置換成可在債券市場買入的較高信用等級、期限較長的地方政府債券后，也不會對市場資金帶來很大影響，不需要通過貨幣政策為市場再度注入大量流動性以消化新發(fā)債券。換言之，在地方政府債務(wù)置換過程中，中央銀行總體而言并不需要針對形式上“新發(fā)”的債券進行貨幣政策操作，也就不需要實施所謂量化寬松政策。
當然，地方政府債務(wù)置換過程中也會出現(xiàn)資金的漏損，部分債權(quán)人拿回資金后會離開地方政府債務(wù)市場，因此，還是有可能帶來一定程度的資金不足。如果央行在通盤的調(diào)控政策把握中認為有必要，是可以在某些時候通過貨幣政策工具的操作適當增加流通中貨幣量的，但在這個過程中，中央銀行貨幣政策并不需要“大水漫灌”，而是要根據(jù)我國宏觀經(jīng)濟運行的實際情況適度調(diào)整貨幣政策的流動性供給水平，這完全可以結(jié)合近年已有若干次操作動作的降息、降準和央行的公開市場操作等來把握，同時這并不等同于所謂“中國版QE”。比如，5月10日央行宣布的再次降息，主要還是意在“微刺激”式對沖經(jīng)濟下行壓力，使名義利率下降以支持實體經(jīng)濟，沒有“大水漫灌”的QE性質(zhì)。
我國宏觀政策工具箱中調(diào)控手段充足
就我國宏觀經(jīng)濟運行的現(xiàn)狀與調(diào)控合理化而言，“量化寬松”的貨幣政策也絕不是當前的選項，這是因為中國的實際情況和實行“量化寬松”政策的歐美國家是明顯不同的：2009年美國推出量化寬松政策時，其利率已經(jīng)接近零利率，法定存款準備金率也沒有調(diào)控余地，只能通過中央銀行直接面對金融機構(gòu)注資融資，而目前中國的貨幣政策工具還有較大的調(diào)整空間，超過2%的基準利率、大型金融機構(gòu)執(zhí)行18.5%的法定存款準備金率，這些都為我國中央銀行貨幣政策調(diào)整預(yù)留了較充足空間。正因為如此，去年下半年以來的貨幣政策在適當放松過程中，所使用的政策工具主要也就是調(diào)整存貸款基準利率和法定存款準備金率。直接面向某類金融機構(gòu)定向追加流動性的貨幣政策QE工具，并不會成為當前我國宏觀經(jīng)濟調(diào)控的重要手段。
至于調(diào)整法定存款準備金率這一貨幣政策工具的影響，雖然西方國家是把它當成巨斧而非小刀，但那是在國外貨幣政策工具有特定傳導(dǎo)機制的情況下才這樣認為。例如，美國的基礎(chǔ)貨幣乘數(shù)達到10 左右，而我國的基礎(chǔ)貨幣乘數(shù)僅為4－5，兩國的降準不宜作同日而語。
總之，當下中國宏觀經(jīng)濟仍在可接受的區(qū)間內(nèi)運行，宏觀政策的基調(diào)仍然是積極財政政策與穩(wěn)健貨幣政策的搭配，但已明確強調(diào)了“微刺激”概念的財政政策“加力增效”和貨幣政策“松緊適度”，以及適當增加重點項目的投資，這些都屬于宏觀調(diào)控中“相機抉擇”的范疇，而不是貨幣政策量寬（QE）性質(zhì)。
貨幣政策和財政政策是宏觀經(jīng)濟調(diào)控的兩大政策，我國在實施市場化改革之后一直在探討其相互間的協(xié)調(diào)配合，配合機制已經(jīng)取得了明顯進步，這次地方政府債務(wù)置換計劃也是一個典型案例。今后，還需要進一步增強優(yōu)化貨幣政策與財政政策的協(xié)調(diào)配合，推進財政治理現(xiàn)代化和金融現(xiàn)代化，政策調(diào)控部門攜手共進，不斷提高我國宏觀經(jīng)濟管理水平。
